家族办公室 | TRS、QDII、QDLP三种主流境外投资路径对比
市场上，投资者在寻求境外投资机会时，通常面临三种主流路径：TRS（Total Return Swap，总收益互换）、QDII（Qualified Domestic Institutional Investor，合格境内机构投资者）和QDLP（Qualified Domestic Limited Partnership，合格境内有限合伙人）。这三种方式各具特色，为投资者提供了多样化的选择。简要来说，TRS关注收益，QDII适用于机构投资，而QDLP则更多面向有限合伙人制度下的投资需求。下面，小楹将对这三种方式进行更详细的介绍和对比。
TRS一般是由证券公司或外资行与符合条件的客户约定在未来一定期限内，针对特定资产的收益与固定利率进行现金流的交换。
TRS模式需要借助券商和外资银行。国内券商一般通过其香港子公司、外资银行境内分行则通过香港分行进行美元资产配置。在期末交割时，券商和其香港子公司、外资行和其分行进行内部对冲结算。
美元债券仅收益部分需要从境外回到境内，买入境外债券和境内客户不产生直接关系，债券的投资收益（扣除境外融资利息后）以境内保证金利息的形式返还给境内客户。
期初：“境内客户”向“境内券商/外资行（中国）”缴纳一定保证金，这部分保证金始终以人民币形式存放在境内，不发生实际上的换汇出境。
初始保证金=标的美元债期初市值*期初汇率*折扣率
期末：“境内券商/外资行（中国）”向“境内客户”支付标的美元债的票息及价格损益，“境内客户”向“境内券商/外资行（中国）”支付境外美元融资成本；同时“境内券商/外资行（中国）”向“境内客户”返还人民币保证金本金和利息。
投资损益=标的债券票息收入+标的债券资本利得收入+境内保证金利息收入-境外美元债融资成本
如果考虑汇率波动，对于标的债券的损益部分（票息+净价变化）也可以进行远期锁汇。TRS产品本金部分不受汇率波动影响，只有标的债券损益部分受汇率影响，所以该模式受汇率波动影响较小。
TRS为场外衍生品，因此在标的美元债券发生波动时，可能会触发追保机制，一般来说，当单券价格跌幅超过10%时，需要追加保证金，追保线各家交易对手要求存在差异，通常外资行追保要求要高于境内券商。
QDII制度是指在人民币资本项下不可兑换、资本市场未开放条件下，在一国境内设立，经该国有关部门批准，有控制地允许境内机构投资境外资本市场的股票、债券等有价证券投资业务的一项制度安排。
市场上已先后形成银行、基金、保险、券商和信托五系QDII。QDII产品主要可分为保险系QDII、银行系QDII及基金系QDII。
其中，保险系QDII运作的是保险公司自己在海外的资产，一般不对个人投资者开放；银行系QDII可以投境外固定收益类产品和权益类产品，属于风险居中、收益也居中的QDII，认购门槛较高；基金系QDII相对比较灵活，投资不受限制，可以拿100%的资金投资于境外股票，因此，其风险和收益都比银行系QDII高得多。由于采用基金的形式发行，因此其认购门槛比银行系低得多，往往1000元即可起步。
QDII的投资范围主要是普通股、优先股、存托凭证等权益类证券，银行存款、可转让存单、回购协议、短期政府债券等货币市场工具，政府债券、公司债券、可转换债券等固定收益类证券，以及基金、金融衍生品等，不可投资对冲基金、房地产等，投资范围比较局限。
QDLP，即合格境内有限合伙人，是指允许注册于海外，并且投资于海外市场的对冲基金，面向境内的合格境内有限合伙人募集人民币资金，设立有限合伙海外投资基金企业，并将所募集的人民币资金投资于海外市场，简单来说就是境内募集、境外投的模式。
相比QDII，QDLP突破了投资限制，可以投资境外私募基金，选择面更广，主要投向海外私募基金，在控制下跌风险的情况下，取得最大的向上收益，而QDII大部分情况下不能做下跌保护。
TRS优势：
1、汇率敞口小。由于TRS模式下客户资金实际未出境，交易结算在交易对手境内外机构内部完成，因此实际汇率敞口仅美元债券票息及净价损益部分。
2、交易流程便捷。在签署完NAFMII或SAC等主协议后，后期单笔投资仅需要签订总收益互换交易申请书，并将保证金存入交易对手账户，根据不同交易风控要求，部分内资券商允许美元债券实际交割日（T+5）前安排资金到账即可，资金使用效率高；而通过QDII专户投资，流程上往往是资金先出境、再投标，中标量如果低于实际出境资金，则面临再投资压力或需将剩余资金重新划回国内，一定程度上拖累了资金使用效率。
QDII优势：
1、QDII模式简单。由于TRS属于场外衍生品，若与交易对手签订TRS条款，前提是签署NAFMII或SAC等主协议，较为繁琐。
2、调仓便利。由于TRS为场外衍生品的属性，因此期间中止会产生高昂的交易费用，一定程度上限制了标的美元债券的调仓便利性，TRS的到期日多要求与标的债券到期日一致，适用于买入并持有到期策略。而QDII专户对于直投债券买卖几无限制，如果标的债券发生信用风险、或由于净价上涨想要提前获利了结，TRS则无法灵活调仓，限制了交易策略的开展。
1、QDII主体主要是商业银行、信托公司、证券公司、基金管理公司、保险机构和全国社会保障基金等特定机构；而QDLP主体是注册在海外并投资于海外的合伙制基金公司，境外投资机构在境内设立合作制私募基金，向境内投资者募集人民币资金，投资于境外市场。
2、QDII的投资范围一般为境外证券产品，不能投资海外对冲基金等私募产品；QDLP理论上可以投资QDII的全部领域，包括海外证券类资产、对冲基金、REITs基金、一类市场和大宗商品交易等。
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